近期，債券市場(chǎng)經(jīng)歷了顯著波動(dòng)，尤其是短端利率的調(diào)整更為明顯。然而，在這種動(dòng)蕩中，不同利率品種間的差異變化也為投資者提供了新的機(jī)遇，特別是國(guó)開債與國(guó)債之間的相對(duì)利差變化。

據(jù)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)揭示，自2025年年初以來，1年期國(guó)開債與同期國(guó)債的利差已從32個(gè)基點(diǎn)顯著縮小至12個(gè)基點(diǎn)。更為引人注目的是，進(jìn)入2月后，10年期國(guó)開債與國(guó)債的利差甚至降至負(fù)值區(qū)域。這一趨勢(shì)反映出市場(chǎng)參與者對(duì)于這兩類債券的不同看法和偏好。

值得注意的是，近期政策性金融債（包括國(guó)開債）受到了市場(chǎng)的熱烈追捧。特別是農(nóng)村商業(yè)銀行接力基金，已成為政金債的主要買家。數(shù)據(jù)顯示，自上周以來，該基金已買入超過1800億元的各期限政金債。這一行為顯示出機(jī)構(gòu)對(duì)于政金債的信心和興趣。

面對(duì)當(dāng)前債市的震蕩格局，市場(chǎng)人士認(rèn)為，雖然波段交易存在一定的風(fēng)險(xiǎn)，但利用國(guó)債和國(guó)開債利差的變化進(jìn)行策略布局仍具有吸引力。具體而言，短端可以配置短期政金債以捕捉利差收窄的機(jī)會(huì)，而長(zhǎng)端則可以考慮配置10年期國(guó)債以應(yīng)對(duì)可能的利差走闊。

一位券商固收投資經(jīng)理指出，國(guó)開債與國(guó)債之間存在正常利差是合理的，這主要?dú)w因于兩者在流動(dòng)性、稅收等方面的差異。例如，銀行自營(yíng)資金投資國(guó)開債的票息收益需要繳納25%的所得稅，而投資國(guó)債則可以免征這一稅收。這種稅收差異在一定程度上影響了投資者的選擇。

年初時(shí)，為了配合新發(fā)債基的沖量需求，基金產(chǎn)品大量買入了短久期的政金債。然而，近期農(nóng)商行接力基金已接過這一接力棒，成為政金債的主要買入力量。數(shù)據(jù)顯示，上周農(nóng)商行買入了超過1100億元的政金債，涵蓋各個(gè)期限，其中7-10年期的買入量最大。而基金產(chǎn)品則主要賣出了1-5年期的政金債。

分析人士認(rèn)為，機(jī)構(gòu)買賣國(guó)開債的背后反映了不同的風(fēng)險(xiǎn)偏好和稅收優(yōu)惠政策的影響。對(duì)于短端利率債投資而言，銀行資金通常更傾向于國(guó)債。然而，當(dāng)國(guó)開債與國(guó)債之間的利差達(dá)到一定水平時(shí)，投資者便有機(jī)會(huì)通過博弈獲取利潤(rùn)。

在最新的春季策略報(bào)告中，國(guó)泰君安固收分析師指出，當(dāng)前短端國(guó)債和國(guó)開債的新老券利差博弈空間較大。考慮到債市震蕩環(huán)境下票息空間有限且波段交易存在風(fēng)險(xiǎn)，中性策略如利用現(xiàn)券市場(chǎng)中老券和次新券的利差收窄以及國(guó)債和國(guó)開債利差的變化進(jìn)行布局成為可能的選擇。

招商證券固收首席分析師也表達(dá)了類似的觀點(diǎn)，他認(rèn)為啞鈴策略在當(dāng)前市場(chǎng)環(huán)境下具有更高的性價(jià)比。具體來說，采用1年期和10年期國(guó)開債組合的啞鈴策略預(yù)期收益率可能持平甚至略高于5年期的子彈策略，并且具有凸性優(yōu)勢(shì)。在債市波動(dòng)加大的背景下，啞鈴策略的凸性優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步凸顯。

不過，也有市場(chǎng)人士指出，由于10年期國(guó)開債與國(guó)債的利差已為負(fù)值，因此長(zhǎng)端國(guó)開債的參與性價(jià)比有限。對(duì)于持有啞鈴策略的投資者而言，可以考慮將短端置換為存單或短期政金債，而長(zhǎng)端則可以配置一定數(shù)量的10年期國(guó)債以平衡風(fēng)險(xiǎn)與收益。